Efektyvios rinkos teorija ir akcijų kainų svyravimai

Efektyvios rinkos teorija

Kodėl akcijų ir kito turto kainos taip stipriai svyruoja? Efektyvios rinkos teorija teigia, kad akcijų kainos turi svyruoti daug mažiau už stebimas dabar, atspindint nerealią prielaidą, kad visi investuotojai rizikai neutralūs.

Bet jei investuotojai įvertina visą riziką, numatomas kainų svyravimas yra didesnis. Vis dėlto teorija negali paaiškinti didelių kainų svyravimų.

Pasaulinė finansų krizė mums priminė, kad finansų rinkos stipriai įtakoja realią ekonomiką. Teoriniai modeliai gal parodyti įtakų ryšius, bet nebūtinai tiksliai ir teisingai.

Eugene Fama – Efektyvios rinkos teorijos kūrėjas

Efektyvios rinkos teoriją labai ištobulino Eugene Fama (1970 m.) Jo modelis teigia, kad jei investuotojai informaciją rinkoje priima efektyviai ir akcijas įkainoja racionaliai, tai ateities pelningumas yra nenuspėjamas.

Efektyvios rinkos teorija ir akcijų kainų svyravimai
Eugene Fama

Taip yra todėl, kad jei būtų nuspėjamas aukštas pelningumas ateityje, tai visi investuotojai pirktų akcijas dabar ir kaina pakiltų tiek, kad pelningumas ateityje dėl to sumažėtų.

Rinkose stebimas kainų svyravimų amplitudė (volatility) yra įrodymas prieš Efektyvios rinkos teoriją.

Efektyvios rinkos teorijos nesugebėjimas paaiškinti akcijų kainų svyravimų dalinai susijęs su tuo, kad ji neatsižvelgia į investuotojų nenorą rizikuoti.

Naujausi tyrimai dabar remiasi postulatu, kad vis dėlto investuotojai atsižvelgia į riziką ir stengiasi jos išvengti. Tačiau tai negali tinkamai paaiškinti kainų svyravimų biržoje.

Benjamin Graham ir David Dodd

Prisiminkime kitas teorijas. Benjamin Graham ir David Dodd (1940) teigė, kad akcijomis turi būti prekiaujama remiantis jų kainų ir diskontuotos būsimų dividendų vertės santykiu.

Šiame vertės modelyje daroma prielaida, kad diskonto norma gali būti konstanta, t.y. pastovus dydis. Iš pirmo žvilgsnio, efektyvios rinkos modelis gali pasirodyt nesuderinamas su šia dabartinės vertės modeliu.

Tačiau Samuelsonas (1965) parodė, kad toli gražu taip nėra, dabartinės vertės modelis ir efektyvios rinkos modeliai iš esmės yra lygiaverčiai.

Jei akcijos kaina yra lygi tikėtiniems ateities dividendams, diskontuotiems pastovia norma, ateities grąža negali būti prognozuojama.

Be to, darant prielaidą, kad akcijų kainos lygybė tikėtiniems būsimiems dividendams, nepriklausomai nuo pačių dividendų svyravimo, gali būti pateisinama tik tuo atveju, jei investuotojai rizikai yra neutralūs. Jei investuotojai yra linkę rizikuoti, akcijų kainos priklausys nuo to, kaip kis dividendai.

Ignoruodama šį poveikį, efektyvios rinkos netiesiogiai investuotojus laiko neutralius rizikai.

Robert J. Shiller

Aštuntame ir devintame dešimtmečiuose empiriniai įrodymai privertė suabejoti efektyvios rinkos teorija. Robert J. Shiller (1981) ir kiti parodė, kad pagal efektyvios rinkos teoriją, akcijų kainos turėtų svyruoti taip pat mažai, kai ir jų dividendai.

„Kainų svyravimas“ suprantamas kaip akcijų kainos kintamumas per tam tikrą ilgą laikotarpį. Jei norite suprasti skirtumą tarp kainų svyravimo ir grąžos svyravimus, įsivaizduokite, kad investuotojai turi informacijos, kuri leidžia jiems prognozuoti būsimus dividendus neapibrėžtoje ateityje su nepriekaištingu tikslumu.

Efektyvios rinkos teorija ir akcijų kainų svyravimai
Robert J. Shiller

Tada dabartinės vertė modelis reiškia, kad akcijų grąža yra lygi pastoviai diskonto normai ir jos svyravimai lygūs nuliui. Tuo pačiu metu akcijų kils ir kris, kai tik keisis dividendų dydis, vadinasi akcijų grąža bus nepastovi.

Shillerio išvada buvo pagrįsta tuo, kad akcijų kainų svyravimas pagal tam tikrą dividendų modelį priklauso nuo to, kiek informacijos investuotojas, kaip manoma, turi apie būsimus dividendus.

Jei investuotojai negali prognozuoti ateities dividendų augimo, jie įvertins akcijas pagal dabartinių dividendų pastovų kartotinį daugiklį. Akcijų kainų svyravimai dividendų atžvilgiu bus lygūs nuliui.

Kita vertus, jei investuotojai turi informaciją apie būsimus dividendus, tada akcijų kainos dividendų atžvilgiu  svyruos laike. Kuo daugiau informacijos apie dividendų augimą turi investuotojai, tuo didesnė vidutinė kainos variacija.

Kraštutiniu atveju daroma prielaida, kad investuotojai gali atspėti visus būsimus dividendus. Shiller ir kiti nustatė, kad rinkoje kainos svyravimai yra daug didesni už maksimalų lygį, koks gali būti pagal efektyvios rinkos modelį.

Nesunku suprasti, kodėl efektyvios rinkos modelis kalba apie mažus kainos svyravimus. Akcijų grąžos lygis apibrėžiamas kaip dividendinis pajamingumas plius kapitalo prieaugis.

O pats svyravimų lygis parodo, kad lyg ir galima prognozuoti būsimą dividendinį pajamingumą. Tačiau jei investuotojai žinotų būsimų dividendų srautus, jie įvertintų akcijas pagal dabartinių dividendų pastovų kartotinį daugiklį, priklausomai nuo to, augs ar mažės būsimi dividendai.

Tiesą sakant, dividendų augimo empiriškai beveik neįmanoma prognozuoti, o tai reiškia, kad kainų svyravimas iš esmės mažai priklauso nuo būsimų dividendų.

Jau žinome, kad efektyvus rinkos modelis rodo, kad akcijų grąžos ateityje negalima prognozuoti. Tai seka, kad efektyvios rinkos modelis, kartu su empiriniais faktais, kad dividendų augimo beveik neįmanoma prognozuoti, reiškia mažą akcijų kainų svyravimą.

Taigi realiai matomas vertybinių popierių kainų svyravimas galimas tik tuo atveju, jei mes atmetame efektyvios rinkos modelį ir manome, kad grąžos ateityje prognozavimas turi didelį nuspėjamumo komponentą.

Todėl ir teorijos suprantamą rizikos neutralumą atmetame ir priimame, kad investuotojai visada vengia rizikos.

Rizikos įvertinimas

Ekonomistai turi priemonių rizikos vengimui įvertinti arba rizikai matuoti. Tarkime, investuotojui buvo pasiūlyta perspektyva padvigubinti savo turtą arba jį sumažinti perpus, priklausomai nuo atsitiktinių įvykių.

Kuo didesnė sėkmės tikimybė, tuo labiau investuotojai linkę priimti tokį rizikingą žingsnį. Investuotojų rizikos vengimas priklauso nuo mažiausios sėkmė tikimybės, kuri paskatintų investuotoją investuoti.

Kuo aukštesnės sėkmės tikimybės reikalauja investuotojas, tuo labiau jis vengia rizikos.

Rizikai neutralus (0) investuotojas reikalauja, kad minimali sėkmės tikimybė viršytų vieną trečiąją. Tačiau rizikos vengiantys investuotojai nori didesnės sėkmės tikimybės.

Investuotojo, reikalaujančio 50% tikimybės rizikos tolerancija apibrėžiama kaip 1. Vidutinis investuotojas nori 67% sėkmės tikimybės. Tokio investuotojo rizikos tolerancija yra 2.

Kuo didesnis rizikos tolerancijos skaičius, tuo labiau investuotojas vengia rizikos, tuo pačiu tuo didesnės sėkmės tikimybės reikalauja. Investuotojo, kuris nori beveik šimtaprocentinės sėkmės garantijos, 99.8%, rizikos tolerancija yra aukščiausia – 10.

Lansing ir LeRoy

Teoriniame Lansing ir LeRoy (2011)  modelyje apskaičiuojamas akcijų kainų svyravimas pagal rizikos tolerancijos lygius. Kaip ir Shiller, jie nustatė, kad esant rizikos neutralumo lygiui, didžiausias akcijų kainų svyravimas prognozuojamas daug mažesnis, nei tas, koks yra rinkoje. J

ie taip pat nustatė, kad didesnis rizikos tolerancijos lygis, tuo didesni maksimalūs akcijų kainų svyravimai. Tam , kad modelis sukurtų kainų svyravimus, artimus realybei, jam reikia, kad rizikos tolerancijos lygis būtų apie 4-5.

Tai reiškia, kad reikalaujamas sėkmės tikimybė siekia net 94%.

Daugumai investuotojų nereikia tokios aukštos sėkmės tikimybės. Dar daugiau, rizikos tolerancija turėtų būti dar didesnė, jei formaliuose modeliuose numanomas akcijų kainos svyravimas būtų toks pats, koks yra realybėje.

Didžiausia svyravimai teoriniuose modeliuose galimi tik darant nerealią prielaidą, kad investuotojai gali prognozuoti dividendus su nepriekaištingu tikslumu neapibrėžtoje ateityje.

Jei investuotojų sugebėjimas prognozuoti būsimus dividendų srautus yra ribotas, tai kainų svyravimai turi būti mažesni, esant tai pačiai rizikos tolerancijai.

Apibendrinant galima teigti, kad rizikos tolerancijos pripažinimas leidžia generuoti kainų svyravimus tokius, kokie matomi realioje rinkoje.

Bet tuo pačiu daroma prielaida, kad investuotojai nepaprastai rizikuoja arba jie gali tiksliai nuspėti būsimus dividendus, arba abu iš karto.

Priešingu atveju teoriniai modeliai negali paaiškinti realių kainų svyravimų. Tačiau jei dauguma investuotojų riziką vertina ir priima protingai, kainų svyravimus paaiškinti labai sunku.

Išvada

Atliktame tyrime finansų modeliai nesuderinami su empiriniais duomenimis. Ekonomistai bandė eksperimentuoti su naujoviškais modeliais, kurie galėtų padėti paaiškinti, kodėl turto kainos taip labai svyruoja.

Praktiškai dabartinės ekonomikos teorijos taip ir nesugeba paaiškinti didelių kainų svyravimų.

%d bloggers like this: